У Вас есть новость? Расскажите нам об этом!

COVID-19 может стать катализатором новой волны слияний и поглощений (M&A). Тенденции к интеграции капитала будут проявлять так называемые старые отрасли промышленности. Компаниям из этих отраслей не остается ничего другого, кроме как принять ситуацию, в которую они попали.

Консолидация активов является постоянным элементом глобальной корпоративной картины. Слияния и поглощения, то есть тот аспект управления, который касается покупки, продажи и объединения компаний, берут начало во второй половине XIX века. Исторически консолидация в бизнесе проводилась в циклах, которых было семь. Неслучайно каждая волна заканчивалась переломным событием, чтобы после перерыва возродиться в новой форме. На данный момент мы являемся свидетелями переломного момента, который будет рубежом, устанавливающим новый этап экономического развития, а заодно и M&A.

Макроэкономические удары и менеджерские решения

Согласно неоклассической теории в основе объединения компаний лежат экономические удары в технологической или регулирующей сфере. В свою очередь бихевиористская теория видит причины в мотивации и решениях управленческих кадров, вытекающих из наблюдения за рыночной ситуацией, в частности за моментами переоценки.

Чтобы понять недооценена или переоценена компания, и надо ли ей задуматься об инвестициях типа M&A, предназначен коэффициент Тобина, представляющий соотношение рыночной стоимости компании к ее активам (стоимости их воспроизведения). При низком (>1) коэффициенте Q стоимость воспроизведения активов больше, чем рыночная оценка, а значит компания недооценена. И наоборот, если у компании коэффициент Q<1, принимается, что рыночная стоимость завышена.

Решение о преобразовании капитала каждый раз является совокупностью нескольких факторов. Вышеуказанное выделение двух теорий, объясняющих причины явления, важно, потому что позволяет произвести важное наблюдение. Кажется, что три первые волны M&A (до 1970 года) имели макроэкономическое основание: каждая из них была реакцией на экономические события («удары»), возникшие во время предыдущей. А три последние волны (с 1993 года) были результатом реакции менеджеров на высокие рыночные цены и низкую процентную ставку. Отдельным случаем является четвертая волна (1974-1989). Тогда агрессивная корпоративная культура и количество враждебных поглощений заставляют предполагать, что выиграли партикулярные интересы менеджеров.

Три последние волны слияний и поглощений (с 1993 года) были результатом реакции менеджеров на высокие рыночные цены и низкую процентную ставку.

Семь волн

Первая волна слияний и поглощений (19893-1904) характеризовалась горизонтальными слияниями, включающими субъекты одной отрасли, и вела к возникновению монополии. В начале прошлого столетия в США возросло количество производственных и транспортных гигантов, особенно в металлургической, нефтяной, добывающей и железнодорожной отраслях. Отвечая на такую огромную концентрацию капитала американский Конгресс обострил антимонопольное законодательство, что привело к изменению профиля интеграции на вертикальный во время второй волны (1919-1929).

Вертикальное слияние в рамках одной цепочки ценностей, объединяя компании-звенья, которые по натуре не являются конкурентами, а смежниками. В зависимости от того идет ли интеграция вверх или вниз цепочки, поглощающий расширяет деятельность компании, соответственно, в направлении ресурсов (upstream) или конечного потребителя (downstream). Цель такой консолидации – улучшение эффективности, а не доходов, как в случае горизонтальной интеграции.

Главными героями второй волны были компании из сектора автомобилестроения Форд и Фиат, а эффектом в макро масштабе была замена монополии олигополией. Конец наступил во время Великой депрессии в 1929 г. Третью волну (1955-1970) надо было ждать четверть века. Она вошла в историю под девизом конгломератных слияний, то есть включающих фирмы из разных, часто несвязанных друг с другом отраслей. После Второй мировой войны американские корпорации искали выход на новые рынки и диверсифицировали источники дохода. Так начали появляться холдинги. Прекрасным примером является конгломерат General Electric Company, сегодня известный просто как GE. Третью волну закончил нефтяной шок в 1973 г.

Очередная волна (1974-1989) прошла под знаком концентрических слияний – между компаниями, которые работают в одной и той же или близких отраслях, и в то же время не производят одинаковую продукцию или не оказывают одинаковых услуг. M&A проведены путем покупки с использованием заемных средств, часто в форме враждебных поглощений. Впервые ключевую роль в финансировании сыграли инвестиционные банки и высокодоходные облигации, называемые еще мусорными. Условный конец четвертой волны пришел вместе с рецессией в конце 80-х и начале 90-х.

В последнем десятилетии XX века торжествовала глобализация. Стремительное ускорение процессов экономической взаимозависимости в мире привело к пятой волне (1993-2000). Это был период трансграничных слияний и возникающих в их результате международных концернов. Основные сделки M&A в истории имели место именно во время пятой волны, например, тогда возникли ExxonMobil, DaimlerChrysler, GlaxoSmithKline. Кроме того, активным участником сделок M&A стала Европа, которая воспользовалась благами единого рынка. Пятый раздел в истории слияний закрыл разрыв пузыря доткомов на Уолл-стрит.

Кроме развивающейся глобализации, характерным для шестой волны (2003-2008) стали инвестиции private equity (PE), которым способствовал так называемый активизм акционеров. Акционеры научились активно использовать свои корпоративные права для влияния на структуру собственности компаний, чаще всего посредством покупки контрольных пакетов. Сделки типа LBO в свою очередь привели к росту значения фондов venture capital (VC). Дешевые деньги (после кризиса в 2001 г. Федеральный резерв стимулировал экономику низкой процентной ставкой) накручивал спираль спекуляции, эффектом которой была переоценка рыночной стоимости компаний. Кризис субстандартных ипотечных кредитов означал конец шестой волны.

В ходе текущей, или, наверное, только оконченной седьмой волны (2011-2020) на первый план выдвинулись пять восходящих мировых экономик, то есть BRICS (Бразилия, Россия, Индия, Китай и ЮАР). Решающую роль сыграли аквизиции в сфере технологии. Они стали инструментом борьбы с конкурентами со стороны технологичных гигантов Кремниевой долины, которые пользуясь необратимой и вездесущей автоматизацией промышленности, пробуют выходить вне зоны своих первичных сфер деятельности. Особенно это касается биотехнологических, медицинских и финансовых компаний.

Перед восьмой волной M&A

Опубликованный в январе отчет консалтинговой компании Deloitte под названием «Тенденции M&A 2020» приводит данные, согласно которым 75 процентов менеджеров собирались в 2020 году провести сделки по продаже части активов. Среди причин указывались изменения стратегии, финансовые потребности и дезинвестиции технологии, не подходящих к бизнес-модели компании. С того времени прошло 6 месяцев, а перспектива поменялась на 180 градусов.

Долгосрочные цели потенциальных покупателей и продавцов отошли на дальний план, потому что силы и средства были перенаправлены на фронт борьбы с удовлетворением текущих потребностей. Сделки на рынках капитала уменьшились как в количестве, так и в денежном эквиваленте. 

Те, которые уже находились в процессе были отменены, приостановлены или девальвированы с точки зрения оценки стоимости, возможности привлечения альтернативных источников финансирования, модификации операционных моделей (в том числе профиля цепочки поставок), расходов, связанных с приостановкой выдачи согласия регулирующими органами, одним словом – рентабельности покупки/продажи в измененных бизнес-условиях.

Однако это не значит, что перспектива глобальных слияний и поглощений глубоко пессимистична. В макро масштабе решающим фактором будет темп и сила восстановления после COVID-19. Наверняка после многих лет доминирования продающего рынка, начнется рынок покупателя. Уменьшится также количество трансграничных сделок M&A чему, кроме общего ухудшения конъюнктуры, способствует геополитическое напряжение и протекционистские тенденции.

В анализе, касающемся влияния COVID-19 на слияния и поглощения, аналитики консалтинговой компании Accenture убеждают, что субъекты, которые проводят такие сделки в моменты уменьшения рынка и неуверенности, в следующие годы достигают более высокий уровень окупаемости по сравнению с ведущими себя осторожно конкурентами. По их мнению, так будет и сейчас. Следуя такой логике, гиганты понемногу накапливают средства, пользуясь рекордно низкой процентной ставкой и максимально впитывающему рынку корпоративных облигаций, а также низкой стоимостью эмиссии долга. Например, Oracle еще в конце марта продал облигации на 20 млрд. долларов с назначением на выкуп акций или будущие поглощения.

В свою очередь мировой сектор PE, ключевой спонсор сделок M&A, занят гашением пожаров в портфельных компаниях, что не меняет факт, что – как рассчитал Bloomberg – может использовать средства на 2 биллиона долларов, когда оценки стабилизируются. Сегодня рынок настолько раскачан, что оценки не вызывают доверия ни у продавцов, которые не собираются отдавать имущество за бесценок, ни у покупателей, которые ждут дальнейших падений. Даже опытные игроки типа Уорена Баффета не спешат делать предложения. Пандемия создаст множество шансов, которых и ждут самые смекалистые, одинокие волки и фонды-хищники (так называемые vulture capital).

Сегодня рынок настолько раскачан, что оценки не вызывают доверия ни у продавцов, которые не собираются отдавать имущество за бесценок, ни у покупателей, которые ждут дальнейших падений.

Смотря с перспективы времени, бьет схожесть макроэкономических условий во время пятой и седьмой волн. В обоих случаях мы сталкиваемся с консолидацией сильно мотивированной конкурентоспособностью. В 90-х годах надо было успевать за глобализацией, а сейчас приводной силой сделок M&A, несомненно, является технологическая гонка. В эту тенденцию вписывается также приближающаяся, восьмая волна M&A, стержнем которой будет технологическая аквизиция. Конечно, будет масса оппортунистических инвестиций, реализуемых в формуле вражеского поглощения, но так происходит после каждого кризиса, как минимум от четвертой волны и финансизации экономики, которую она начала.

Внимания заслуживает факт, что во время пятой и седьмой волн, большинство поглощающих компаний отметила рост после слияния. А вот слияния во время шестой волны были очень переоценены и стоимость компаний упала. Это наводит на мысль, что сделки в годы перед финансовым кризисом были мотивированы скорее жадностью менеджеров, чем желанием достижения максимальной прибыли акционерами. Именно она вписывалась в общий климат того времени, находящий свое отображение  в постоянном использовании рискованных инвестиционных инструментов, которые привели к кризису 2008 г.

А как будет на этот раз? С большой вероятностью можно сказать, что растущая, новая волна M&A будет строить ценность для акционеров. Спекуляции, конечно, будут, но кроме охоты на низкие цены и игры на падения, скорее всего не будет спекулятивного пузыря. Правда чрезмерно дешевые деньги будут разгонять количество сделок, но и покупатели и продавцы будут соблюдать экстремальную осторожность.

Фот.Pexels.com

 Автор статьи: Гражина Слешинска, специалист в анализе политехнических и макроэкономических процессов, журналист “Финансового Обозревателя”.

комментарии

comments0 комментариев
thumbnail
Чтобы настроить уведомления о комментариях, перейдите в свой аккаунт